核心觀點：
6月財新制造業PMI錄得51.8%，連續8個月改善，與中采PMI指數再度背離。我們認為主要原因如下：
第一，中采PMI和財新PMI統計樣本不同，中采PMI更加綜合，而財新PMI更多反映外向型企業生產經營情況，當前外需整體好于內需，出口保持較高韌性，因此財新PMI持續高于中采PMI。
第二，2017年之后，中小企業出口份額占比逐年提升，規上企業或更多受到貿易摩擦的影響，因此中采新出口訂單指數也弱于財新PMI。從中采PMI內部來看，年初以來中小企業新出口訂單指數改善幅度也好于大型企業。
第三，受制于進口國貿易政策的變化和地緣政治的潛在影響，企業出現搶出口行為，且中小企業反應更加迅速，造成本輪PMI持續背離。
財新PMI再度上行。6月財新PMI錄得51.8%，環比上漲0.1 pct，在擴張區間再次上行，與中采PMI指數再度背離。過去8個月中，中采制造業PMI平均為49.61%，而財新PMI平均為51.15%，且背離幅度有走闊趨勢。
財新PMI更多反映外向型企業的景氣度，出口增速持續改善對應財新PMI的持續擴張。官方制造業PMI反映國內經濟景氣度，調查樣本涉及制造業的31個行業大類，3200家企業，對增加值較高的行業賦以更高的權重。而財新制造業PMI統計樣本為650家企業，普遍認為以沿海地區出口導向型的中小型民營企業及輕工業為主。從2023年11月以來，出口金額增速除了在2024年3月受去年基數影響有負增長，其余月份均保持正增長，出口的增長與財新PMI的擴張趨勢更為一致。
中小企業出口份額占比逐年提升，在外需好轉時改善彈性更大。由2017年以來，出口交貨值占出口商品金額的比重持續下降。由于出口交貨值統計的是規模以上企業的出口情況，背后反映出中小企業出口份額在逐漸提升。因此，在外需好轉時，中小企業改善的彈性更大，在過去幾個月的財新PMI中得到體現。實際上，從中采PMI內部來看，年初以來中小企業新出口訂單指數改善幅度也好于大型企業。
受制于進口國貿易政策的變化和地緣政治的潛在影響，企業出現搶出口行為。5月14日美方發布對華加征301關稅四年期復審結果，進一步提高對自華進口的電動汽車等約180億美元商品加征關稅，6月以來歐盟、土耳其、巴西、印尼等也陸續宣布將對我國部分出口商品加征關稅。受此因素驅動，企業出現“搶出口”行為以規避高額關稅。5月份以來，CCFI指數迅速上漲，美西、美東、南美航線運價上漲尤其顯著。對外貿更加敏感的中小企業具有更顯著的搶出口效應，5月出口增速改善幅度顯著好于出口交貨值增速。
展望未來：目前全球政治右轉傾向明顯，歐洲議會選舉極右翼勢力得票率大幅抬升，法國議會一輪選舉極右翼得票第一；美國大選第一輪辯論特朗普表現好于拜登；德國2025將舉行議會選舉，極右翼選擇黨勢頭強勁。地緣政治沖突和右翼勢力抬頭增加了未來全球貿易政策的不確定性，因此下半年搶出口行為有可能延續，短期中采PMI和財新PMI背離的情形難以收斂。
風險提示：1. 國內政策時滯的風險 2. 海外經濟衰退的風險
正文
一、財新PMI更能反映外向型企業的景氣度
財新PMI再度上行，與中采PMI背離繼續走闊。7月1日，財新發布6月PMI錄得51.8%，環比上漲0.1pct，在擴張區間再次上行。財新PMI在2023年11月以來持續強勢，連續8個月保持擴張。但與此同時官方制造業PMI和財新PMI卻持續背離，這8個月期間官方制造業PMI平均為49.61%，而財新PMI均值為51.15%，且背離幅度有走闊趨勢。
財新PMI更多反映外向型企業的景氣度，出口增速持續改善對應財新PMI的持續擴張。官方和財新PMI調查樣本存在差異：中采PMI的調查樣本涉及《國民經濟行業分類》（GB/T4754-2017）中制造業的31個行業大類，3200家企業，同時在選取樣本時會對增加值較高的行業賦以更高的權重，因此中采PMI抽樣的企業更多是在行中占比較高的大型企業。中采PMI更加綜合，而財新PMI更多反映外向型企業生產經營情況。與之相比，財新制造業PMI統計樣本為650家企業，普遍認為調查樣本主要以沿海地區出口導向型的中小型民營企業及輕工業為主。5月出口金額同比增長7.6%，出口交貨值同比增長4.6%，保持上行趨勢。從2023年11月以來，出口金額增速除了在2024年3月受去年基數影響有負增長，其余月份均保持正增長。當前外需整體好于內需，出口保持較高韌性，因此財新PMI持續高于中采PMI。
中小企業出口份額占比逐年提升，在外需好轉時改善彈性更大。由2017年以來，出口交貨值占出口商品金額的比重持續下降，占比從2016年的86%下滑到目前的59%。由于出口交貨值統計的是規模以上企業的出口情況，背后反映出中小企業出口份額在逐漸提升。今年3-4月份，出口交貨值增速顯著高于整體出口增速，進入5月，整體出口增速超過出口交貨值增速3個百分點，表明5月中小企業出口增速有顯著增長，或許反應在關稅摩擦的背景下，對外貿更加敏感的中小企業具有更顯著的搶出口效應。因此，在外需好轉時，中小企業改善的彈性更大，在過去幾個月的財新PMI中得到體現。實際上，從中采PMI內部來看，年初以來中小企業新出口訂單指數改善幅度也好于大型企業。
二、搶出口或是兩者持續背離的主要原因
受制于進口國貿易政策的變化和地緣政治的潛在影響，企業出現搶出口行為。5月14日美方發布對華加征301關稅四年期復審結果，進一步提高對自華進口的電動汽車等約180億美元商品加征關稅。6月以來歐盟、土耳其、巴西、印尼等也陸續宣布將對我國部分出口商品加征關稅。受此因素驅動，企業出現“搶出口”行為以規避高額關稅，帶動5月出口增速同比上行至7.6%。從航線運價指數來看，5月份以來CCFI指數迅速上漲，美東和美西航線分別環比上漲23.5%和30.4%，南美航線上漲53.4%。從對美國、墨西哥、巴西三地的出口增速來看，5月份我國對其三者出口同比分別增長3.6%、11.3%和48.9%，對墨西哥尤其是巴西出口增速的高增長或指向部分商品借道巴墨等地以滿足對美出口需求。對外貿更加敏感的中小企業具有更顯著的搶出口效應，5月出口增速改善幅度顯著好于出口交貨值增速。
短期內貿易環境面臨一定的不確定性，短期中采PMI和財新PMI背離的情形難以收斂。目前全球政治右轉傾向明顯，歐洲議會選舉極右翼勢力得票率大幅抬升，法國議會一輪選舉極右翼得票第一；美國大選第一輪辯論特朗普表現好于拜登；德國2025將舉行議會選舉，極右翼選擇黨勢頭強勁。地緣政治沖突和右翼勢力抬頭增加了未來全球貿易政策的不確定性，因此下半年搶出口行為有可能延續，短期中采PMI和財新PMI背離的情形難以收斂。
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